2026年7月，A股再度劇烈震盪，量化交易再次被推上風口浪尖。知名經濟學家任澤平公開發聲，指出量化交易氾濫「既無法支持新質生產力發展，又收割散戶財富，同時放大市場波動，與國家發展目標不一致」。與此同時，幻方量化與招商證券之間金額高達1.18億元的「返傭」醜聞，正在撕開量化行業那層由代碼和精英光環織就的華麗外衣。
這不是技術的罪，這是制度的罪。在一個擁有2.2億投資者、中小散戶佔比超過99%的市場中，規則的公平不是選項，是底線。中國證監會主席吳清在2026年6月明確表態：要「充分考慮個人投資者佔大多數的國情市情」，持續完善程序化交易監管機制，「切實防範濫用技術優勢」。
量化監管改革，是中國經濟轉型期資本市場治理的一個縮影——它考驗的不僅是監管技術，更是一個國家在「技術效率」與「社會公平」之間的價值選擇。
一、罪的解剖：量化交易的三重制度性傷害
第一重傷害：被制度要素武裝的速度特權
量化交易最根本的問題，不在技術本身，而在於技術被制度性要素武裝，形成了結構性的不公平。
中國人民大學法學院鍾維、劉慈航教授在《山東大學學報》2026年第3期中指出，程序化交易的競爭優勢「不完全是技術進步所致，還包含了對市場結構、交易系統等制度要素的利用」。具體而言，這種制度要素至少包括三個方面：
一是主機託管制度。 量化機構將服務器直接託管在交易所機房內，通過物理距離僅「幾米」的優勢，獲取微秒級的領先時間。普通投資者通過券商APP下單延遲超過200毫秒；而高頻量化機構的交易延遲被壓縮至0.3毫秒以內。
二是獨立交易單元制度。 一個交易單元只服務一個賬戶，所有訂單自動排在最前面，實現「插隊成交」。此前少數機構通過專屬機位、獨立交易單元獲得千倍級微秒速度優勢，導致普通投資者訂單被插隊、被截胡。
三是數據饋送制度。 交易所向付費客戶提供高速行情數據，普通投資者看到的是延遲數據。
鍾維教授指出，這種基於制度要素的優勢「導致了市場信息的兩級分布，可能會不當掠奪其他交易者的競爭機會」。這不是技術進步，這是制度默許的「合法搶跑」。
第二重傷害：結構性的財富轉移
如果速度特權只影響少數人，它只是精英遊戲。但當它在一個以散戶為主的市場中運作時，它成了社會財富分配的扭曲器。
截至2026年一季度，國內量化私募管理資金超過1.8萬億元，百億級量化私募超過60家。這些機構只佔A股流通市值的3%左右，卻貢獻了每天30%到40%的交易額，尤其在小盤股中超過一半。2025年，45家百億量化私募全部賺錢，平均收益率37.6%，最高超過70%；同期，散戶人均虧損2.1萬元。
南京大學安同良教授團隊拆解了量化的收割「套路」：量化機構先將一隻股票拉出「放量突破」的形態，當散戶看到「均線多頭排列」「突破前高」等信號追入後，量化機構開始小批量、高頻次賣出，股價每天跌1%至3%，連跌二三十天後，散戶只能「割肉」離場，量化機構再將籌碼接回。
安同良教授指出，這種結構性收割會帶來三方面後果：股價與企業基本面脫鉤；市場不再是發現價值的地方；追求長期回報的資金將離開，形成惡性循環。這不是市場風險，這是制度性不公平。
第三重傷害：短期主義對國家戰略的侵蝕
更致命的問題在於方向。量化交易的建模特性將資本市場行為導向「短期主義」。鍾維教授指出，程序化交易「主要關注投資標的的價格短期變化，而非其基本面價值。甚至可以說，程序化交易依賴於一種極端短視的時間跨度」。
鍾維教授進一步警告，這種「短期主義」傾向將不利於我國「耐心資本」的養成與發展。廣泛的短期策略將影響證券期貨價格的形成機制，「使得證券期貨市場的『短期主義』更為明顯」，對交易者分層的市場結構會打擊其他交易者的信心，迫使其減少在基本面分析上的資源投入。
任澤平明確指出，量化交易氾濫「既無法支持新質生產力發展，又收割散戶財富，同時放大市場波動，與國家發展目標不一致」。
一個肩負培育新質生產力、服務實體經濟使命的市場，資金導向不是可有可無，而是戰略方向。
二、腐的真相：制度如何製造了腐敗空間？
如果說速度特權是「制度性不公」的技術層面，那麼幻方量化與招商證券的1.18億「返傭」醜聞，則揭示了這套制度背後的利益鏈條。
制度設計：從「激勵」到「腐敗」
據財新等多家媒體報導，從2018年到2023年，招商證券深南東路營業部總經理孟鵬飛，利用券商「經紀人可從客戶交易佣金中提取最高40%績效獎金」的制度，通過安排親戚成為幻方的「專屬經紀人」，累計套取1.18億元。幻方市場總監李橙——決定千億資金交易席位的核心人物——分得2000餘萬元。
接觸過李橙的人士透露：「李橙心氣高，整個公司除了創始人根本管不到他」。作為市場總監，他在業務層面「比較有話語權和自由度，比如選哪家券商的營業部進行交易」。一個人選擇的權力，與券商返傭制度之間，形成了一個完整的利益閉環。
從個案到行業常態：制度激勵的系統性異化
2017年和2018年幻方備案的產品中，分別有97.22%和87.5%的託管人為招商證券。量化私募與券商之間的深度綁定，是行業常態，而非個案。
南開大學金融發展研究院院長田利輝指出，返傭行為本質是多重利益的系統性傷害：
① 普通投資者交易成本因券商合規成本轉嫁而隱性上升；
② 合規機構因無法參與灰色競爭陷入「劣幣驅逐良幣」困境；
③ 監管公信力受損，市場公平性根基動搖。
這起案件撕開的，是一套從交易所通道出租、到券商返傭制度、再到量化機構席位選擇權的完整利益鏈條——每一個環節都是制度設計的產物。 制度設計本身創造了「腐敗的激勵」，而獲利者又反過來維護這套制度，形成「腐敗—制度維護—更多腐敗」的正反饋循環。
關鍵命題：一個明知不公平的制度之所以能長期存在，不是因為技術無法監管，而是因為有人在其中獲利。
三、價值之維：為什麼改造量化，而非消滅？
在剖析完問題之後，我們必須回答一個根本問題：量化交易是否有一絲一毫的積極價值？
量化的市場功能
中國證監會在新聞發布會中坦承，程序化交易一方面有助於提升市場活躍度，提高交易效率，也在一定程度上改善了市場流動性。鍾維教授也指出，程序化交易是「代表了技術進步的市場工具」，其發展契合信息技術與人工智能的時代趨勢。
具體而言，量化的積極功能體現在三個方面：
流動性的「全天候提供者」。 量化投資的本質屬於價格發現，在不同周期上找到投資標的的合理價格。當市場出現非理性急跌時，量化模型會主動買入恐慌籌碼、補充盤口買盤。
波動的「緩衝器」。 隨著量化策略佔比提高，股票市場的整體波動率呈下行趨勢。當個股漲幅過高或跌幅過深時，量化模型中的反轉因子會觸發反向交易，抑制股價的過度偏離。
價格發現的輔助工具。 當部分股票因追漲情緒被推高至高估區間，量化Alpha策略通常會減持這些資產，推動價格回歸公允價值。
「存在即合理」的戰略判斷
正因為量化有客觀價值，監管的方向從來不是「消滅」，而是「趨利避害、突出公平、有效監管、規範發展」。
量化已經是一個1.8萬億的行業，數百萬資金通過量化基金間接入市。逃避這個現實是懦弱，不正視這個現實是愚蠢。合理的邏輯應該是：因為它存在，我們要改造它；因為它有價值，我們要保留其積極功能；因為它有問題，我們要切除其制度性病灶。
四、改造方案：從「技術特權」回歸「規則公平」
基於上述分析——問題在哪裡、腐敗如何產生、價值在哪裡——改造方案應該有的放矢。令人振奮的是，監管層已經在行動。
第一層：基礎設施公平化——拆掉「只屬於少數人的跑道」
2026年6月4日，上交所正式下發通知，要求券商3個月內全面清理不合規的特殊便利交易單元，嚴禁為個別投資者提供特殊便利。正如《證券市場週刊》所評論的：「消除通道特權，抹平速度差距，維護交易通道公平化」。
證監會主席吳清明確表態：要「充分考慮個人投資者佔大多數的國情市情」，「切實防範濫用技術優勢，堅決打擊操縱市場、擾亂市場秩序等違法違規行為」。
第二層：監管機制精準化——讓規則對所有人透明
完善程序化交易報告制度。 鍾維、錢程教授在《證券市場導報》2025年第5期中建議：報告制度應允許監管機構在執法必要時檢查源代碼，並構建算法標記機制；以激勵相容為關鍵邏輯構建行政責任框架，激勵交易者妥善履行報告義務。
從「盯賬戶」向「盯算法」轉變。 當前監管以單一賬戶為主，對同一算法尚無明確監管細則，機構可通過拆分賬戶規避監管。
設置指數級階梯費率。 安同良教授提出「五維糾偏、一費歸中」方案：降頻——高頻交易認定標準從每秒300筆大幅下降；透明——頭部量化機構的核心參數、因子權重，甚至源代碼，按要求和規則公開；限空——量化融券做空必須大幅限制；收費——按報單額、撤單率、超頻次數徵收累進高頻交易費。
第三層：交易機制改革——讓競爭從「速度」回歸「價值」
鍾維、劉慈航建議引入訂單流量與速率限制、最低訂單執行比率，防止「訂單填充」等操縱行為；試行批量競價機制，在波動期將連續競價改為時間間隔交易，讓競爭從「速度」回歸「價格發現」。
全國政協委員安庭建議引入「非對稱延時」機制——對消耗流動性的指令設置微秒級「交易保護時間窗」，為普通投資者保留必要反應窗口。
核心思路只有一條：讓技術在規則面前回歸中性，而不是成為少數人的特權。 正如安同良所說：「誰跑得快可以，但不能只有你有跑道，別人在泥地裡跑」。
改革阻力與克服路徑
改革阻力來自三個層面：
① 量化行業的利益集團（1.8萬億管理規模、60家百億私募）
② 交易所和券商的商業利益（量化貢獻30%-40%交易額）
③ 「技術中立」的話語遮蔽。
克服阻力需要政治意志+公眾壓力+學術共識。吳清的表態已給出政治方向，學術界的研究（鍾維、安同良等）已提供理論支撐，現在需要的是將方向變成制度、將制度變成投資者信心。
五、戰略判斷：讓量化為長期主義服務
未來五年演化預判
基於當前監管力度和市場演化趨勢，未來五年將呈現以下格局：
短期（1-2年）：高頻套利紅利終結。 隨著階梯費率實施和「非對稱延時」機制引入，依靠微秒級速度優勢的套利策略利潤空間將大幅壓縮。量化機構被迫從「拼速度」轉向「拼策略」。
中期（3-5年）：市場定價功能修復。 中小盤股的「虛假繁榮」退潮，股價與基本面的關聯度提升。鍾維教授所說的「短期主義」傾向被遏制，「耐心資本」有了生存空間。
長期（5年以上）：制度公平化完成。 技術特權的制度基礎被逐步拆除，市場回歸「價格優先、時間優先」的公平競爭邏輯。量化的正向功能——提供流動性、幫助價格發現——得以保留，但其負外部性被有效約束。
改造後的量化：從收割工具到市場基礎設施
有業內人士指出：「量化的問題不在量化本身，而在規模過大、策略同質化、監管與風控跟不上。市場要健康發展，不是消滅量化，而是約束高頻內卷、鼓勵長期持倉、加強穿透式監管。」
吳清在2026年6月的中國證券投資基金業協會第四屆會員代表大會上提出明確方向：行業機構要「堅持長期主義、專業主義」，發揮培育新質生產力的作用，增強在創新「無人區」陪跑的本領，「更好投早、投小、投長期、投硬科技」。
在當下的經濟轉型大週期中，我們要有吸取一切力量為我所用的勇氣和自信。 改造後的量化，可以從「速度遊戲」進化為「策略深度」，從「高頻套利」進化為「價值發現」——讓技術服務於價值，讓資本服務於人民，讓市場服務於國家戰略。
結語
量化的「罪」，不是技術的罪，是制度默許技術特權的罪。
幻方與招商的1.18億返傭案，撕開了一套系統性的利益鏈條——從交易所的通道出租、到券商的返傭制度、再到量化機構的席位選擇權，每一個環節都是制度設計的產物。這套制度之所以能長期存在，不是因為技術無法監管，而是因為有人在其中獲利，而且獲利者有能力影響規則的制定。
證監會主席吳清已經給出了方向——「充分考慮個人投資者佔大多數的國情市情」。安同良教授給出了方案——「讓技術在規則面前回歸中性」。鍾維教授給出了理論——程序化交易報告制度的優化路徑。現在，需要的是把方向變成制度，把制度變成每一個普通投資者賬戶裡的信心。
在一個擁有2.2億投資者、中小散戶佔比超過99%的市場中，規則的公平不是選項，是底線。誰從制度性不公中獲利，誰就應該為修復公平買單。